새로운 디파이 섹터를 개척하고자 하는 펜들 파이낸스(Pendle Finance)

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김재원 (포뇨)외 1명
Research Team Lead/
Xangle
2023.05.23

펜들 파이낸스, Pendle Finance, 디파이 tvl 순위, 디파이 이자, 펜들 파이낸스 토크노믹스

목차

1. 들어가며: LSD 내러티브의 수혜자 펜들 파이낸스

2. 펜들 파이낸스의 Yield Tokenization

3. 펜들 V2 업데이트를 통한 효율성 제고

3-1. Pendle V2 AMM

3-2. vePENDLE 토크노믹스

4. 이자 트레이딩의 높은 난이도는 진입 장벽

5. 맺으며: 펜들 파이낸스, Defi 시장을 보다 효율적으로 개선할 수 있지만 수요는 제한적일 것

5-1. 펜들 파이낸스, 다양한 자산 확보로 기존 프로토콜의 문제점들을 개선

5-2. 단, 지속가능한 구조를 갖추기 위해선 보다 확실하게 리스크를 관리할 수 있는 상품을 제공해야할 것

 

 

 

1. 들어가며: LSD 내러티브의 수혜자 펜들 파이낸스

2023년 1분기에는 4월에 진행된 이더리움 상하이 업데이트를 앞두고 Lido, Rocket Pool, Frax Finance와 같은 LSD 서비스가 시장의 주목을 받았다. LSD(Liquid Staking Derivatives)는 지분증명 기반의 블록체인 네트워크에서 네이티브 자산의 유동화를 돕는 서비스를 말한다. (쟁글의 상하이의 봄, 개화하는 스테이킹 유동화 글 참조)

LSD 내러티브에 따라 LSD 자산을 활용하는 몇몇 디파이 프로젝트들이 시장의 주목을 받았는데, 그 중 하나가 이 글에서 다룰 펜들 파이낸스(Pendle Finance)다. 펜들 파이낸스는 지난 11월 29일 펜들 V2를 런칭한 이후 4월 중순까지 꾸준한 자본 유입을 보이며 성장세를 보였다. V2 런칭 이후 5달에 거쳐 약 $67M의 TVL을 달성했고, 토큰 가격 또한 1,000%가량 상승하는 좋은 퍼포먼스를 보여주고 있다. 펜들 파이낸스는 LSD-FI라고도 불리며 LSD 내러티브의 수혜를 입고 성장할 수 있었는데, 어떤 서비스를 제공하여 이러한 수혜를 입을 수 있었는지 알아보도록 하겠다.

높은 상승률을 기록한 펜들 파이낸스의 TVL과 토큰 가격

2. 펜들 파이낸스의 Yield Tokenization

펜들 파이낸스는 스테이킹 보상을 제공하는 LSD 토큰이나 이자를 제공하는 토큰(Yield-Bearing Token, 이하 YBToken)에서 분리한 이자를 토큰화(Yield Tokenization)하고, 해당 이자 토큰의 트레이딩을 지원하는 독특한 형태의 디파이 프로토콜이다.

YBToken에서 이자를 분리하기 위해 먼저 각기 다른 매커니즘을 사용하는 YBToken을 Standardized Yield(이하 SY)로 래핑하는 과정을 거쳐야 한다. stETH, FRXETH, GLP와 같은 YBToken의 수익률 생성 매커니즘은 각기 다른 프로토콜에서 다양한 형태로 구축되기 때문에, 구축된 프로토콜이 아닌 다른 프로토콜 위에 YBToken을 올릴 때마다 수동으로 통합시켜야하는 문제가 발생한다. SY는 펜들 파이낸스가 이를 해결하기 위해 제시한 기준(EIP-5115)으로 각기 다른 매커니즘을 지닌 YBToken을 하나의 표준화된 인터페이스로 묶어주는 역할을 한다.

펜들 파이낸스에서는 이렇게 래핑된 SY를 통해 YBToken의 원금인 Principal Token(이하 PT)과 YBToken의 만기까지의 이자만을 따로 떼어낸 Yield Token(이하 YT)을 발행할 수 있다. 여기서 PT는 만기 이후 같은 수량의 YBToken의 상환을 청구할 수 있는 권리로, YT는 현재 시점부터 만기까지 YBToken의 이자를 청구할 수 있는 권리라고 생각할 수 있다. 이러한 구조는 채권의 원금과 이자를 분리하여 투자성을 높이는 스트립 채권과 유사하다. 여기서 PT는 제로 쿠폰 채권에, YT는 채권에서 분리된 쿠폰 이자에 해당한다.

PT는 이자를 제공하는 자산에서 이자를 떼어내는 것이기 때문에 PT의 가격은 항상 SY의 가격에서 YT의 가격을 차감한 것과 같아 항상 아래의 가격 방정식이 성립된다.

PT YT 가격 방정식

예를 들어 Compound에 100 DAI를 3개월 동안 스테이킹할 경우 3개월 후에 1 DAI와 0.5 COMP를 이자로 받을 수 있다고 가정해보자. 이용자는 스테이킹된 100 cDAI의 YBToken을 SY로 래핑하여 각각 100 PT cDAI와 100 YT cDAI를 민팅할 수 있게 된다. 이 경우 PT 홀더는 만기 이후 100 PT cDAI를 상환하여 100 DAI를 지급받을 수 있다. YT 홀더는 만기까지 1 DAI와 0.5 COMP의 이자를 수령할 수 있게 된다. 민팅 시점의 1 PT cDAI의 가격이 $0.95라면 1 YT cDAI의 가격은 $0.05가 된다.

3. 펜들 V2 업데이트를 통한 효율성 제고

펜들 파이낸스에서는 이렇게 발행한 PT와 YT의 트레이딩을 AMM을 통해서 제공하고 있었고, 트레이딩의 효율을 높이고 프로토콜의 가치를 제고하기 위해 지난 11월에 팬들 V2 업데이트를 진행했다. 펜들의 V2 업데이트에서는 1) Pendle V2 AMM의 업데이트와 2) ve(3, 3) 모델의 도입을 통한 토크노믹스 개선이 진행되었다. 이번에는 이러한 펜들 V2 업데이트의 어떤 부분이 펜들 파이낸스의 성장에 기여할 수 있었는지 살펴보도록 하겠다.

3-1. Pendle V2 AMM

1 Pool, 2 Markets을 통한 자본 효율성 개선

기존의 펜들 V1에서는 PT와 YT의 거래를 제공하기 위해 2개의 별도의 풀(SY-PT Pool, SY-YT Pool)을 필요로 했다. 그렇기에 펜들 V1에서는 SY를 통해 PT와 YT 2개의 자산을 발행하더라도, 두 자산의 거래를 위해서는 PT, YT풀 양쪽 모두에 유동성을 공급해야 하는 유동성 파편화를 겪어야 했다. 이를 개선하기 위해 도입한 펜들 V2 AMM은 플래시 스왑을 이용해서 PT와 YT의 거래를 위해 SY-PT 페어로 이루어진 1개의 풀만을 필요로 하게 만든다.

이를 통해 유동성 공급자는 기존에 파편화되던 유동성을 하나의 풀에 집중할 수 있어, 하나의 풀에 유동성을 공급하지만 두 개의 시장(PT, YT)에서 모두 수수료 수익을 받는 효과를 누릴 수 있다. 또한 풀에 예치된 두 자산의 높은 상관관계로 인해 비영구적 손실은 최소화된다. 제로쿠폰채권이 만기에 가까워질수록 채권의 액면가에 수렴해 가는 것처럼 PT의 가격도 또한 만기에 가까워질수록 SY의 가격에 수렴해 간다. 따라서 PT의 가격 변동에 따라 비영구적 손실이 발생하더라도 만기까지 보유해 PT의 가격이 SY의 가격으로 수렴해 간다면 비영구적 손실이 사라지는 효과를 가진다.

또한 PT, YT 트레이더들은 더 풍부해진 유동성을 통해 더 적은 스왑 비용으로 거래를 진행할 수 있게 된다. 이때 하나의 풀(SY-PT Pool)에서 YT의 구매는 다음의 예시와 같은 방식으로 이루어진다.

YT-aUSDC를 구매할 때

  • 구매자는 aUSDC를 스왑 컨트랙트로 전송(이때 자동 라우팅 기능으로 aUSDC는 SY-aUSDC로 래핑)
  • 컨트랙트는 SY-PT 풀에서 SY-aUSDC를 대여
  • 컨트랙트는 구매자가 전송한 SY-aUSDC와 대여한 SY-aUSDC로 PT-aUSDC와 YT-aUSDC를 민팅
  • YT-aUSDC는 구매자에게 전송
  • 남은 PT-aUSDC를 SY-aUSDC로 스왑하여 상환

적은 이자 변동성으로 가능해진 집중화된 유동성 공급

일반적으로 YBToken의 이자의 변동성은 YBToken의 가격의 변동성보다 작은 범위에서 움직이기 때문에 상대적으로 이자의 상한과 하한을 예측하기가 쉬운 편이다. 이더리움의 경우 스테이킹 수익률은 최근 6개월간 약 4~9% 범위 내에서 변동하고 있다. 자산의 대략적인 이자 변동성을 알 수 있다면, 같은 양의 LP 토큰을 유지하되 해당 범위 내에 유동성을 집중적으로 제공해 더 큰 규모의 거래를 낮은 슬리피지를 통해 가능하게 할 수 있다.

지난 6개월간 이더리움 스테이킹 보상율 변화, 출처: Beaconcha.in

지난 6개월간 이더리움 스테이킹 보상율 변화, 출처: Beaconcha.in

3-2. vePENDLE 토크노믹스

펜들 파이낸스는 V2 업데이트에서 거버넌스 투표에 사용되는 $vePENDLE(Vote-escrowed PENDLE)을 사용하는 ve(3,3) 모델을 도입하여 $PENDLE의 공급량을 줄이고 토큰의 안전성과 프로토콜 전반의 건전성을 높이고자 했다. 이용자는 플랫폼에 $PENDLE을 락업하면 $vePENDLE을 보상으로 받게 된다. 이때 토큰 스테이킹 기간을 1주일에서부터 최대 2년까지로 설정할 수 있고, 락업 기간에 따라서 $vePENDLE의 보상의 크기가 결정된다. 홀더는 $vePENDLE으로 매주 진행되는 커뮤니티 투표에서 자신이 원하는 풀의 LP 보상이 증가하도록 하는 결정에 참여할 수 있다.

vePENDLE 투표 현황, 출처: Pendle Finance

vePENDLE 투표 현황, 출처: Pendle Finance

또한 이용자는 $vePENDLE의 보유를 통해 플랫폼 수익의 일부를 공유받을 수 있는데 수익의 원천은 다음과 같다.

  • YT에서 발생하는 모든 이자 수익의 3%
  • 만기가 도래했으나 상환되지 않은 PT의 수익
  • $vePENDLE 홀더가 투표한 풀의 스왑 수수료의 80%

위와 같은 구조를 통해 펜들 파이낸스는 유동성 제공자가 더 많은 보상을 받기 위해 자신이 보상으로 받은 $PENDLE을 프로토콜에 묶어놓아 토큰 가치 하락을 방지하고자 한다.

4. 이자 트레이딩의 높은 난이도는 진입 장