[Xangle Digest]

작성자 : 김학주의 Macro Insight

※해당 컨텐츠는 지난 6월 6일 외부에서 기발간 된 컨텐츠입니다. 컨텐츠에 대한 추가적인 주의사항은 본문 하단에서 확인해주세요.

제도권 정부의 빚이 빠르게 늘고 있습니다. 이런 구조가 계속될 수 있을까요? 제도권 화폐 가치 하락 위험을 방어하기 위해 금을 살까요? 아니면 제도권에서 이탈해 새로운 부가가치를 만들 수 있는 생태계의 가상화폐에 투자할까요? 만일 그렇다면 어떤 가상화폐가 좋을까요?

금은 투자할만한 자산일까?

지난 100년간 금의 (인플레를 제외한) 실질수익률은 연 1.2% 수준입니다. 한편 같은 기간 안전자산의 대명사인 미국 10년물 국채의 실질수익률은 1.8%였습니다. 장기적으로 보면 금 투자 수익률이 국채 수익률에도 못 미친다는 것이지요. 특히 금 가격의 변동성은 엄청납니다. 이런 투자위험에 비하면 금의 장기투자 수익률은 더욱 초라해 보입니다. 결국 금 투자는 금으로 돈의 수요가 몰리는 국면에 ‘상승 모멘텀’을 짧게 이용하는 정도가 바람직해 보입니다. 지금이 그런지 살펴 보겠습니다.

금 가격에 영향을 주는 요인들

1) 금리에 반비례 : 금은 달러와 함께 안전자산으로 분류됩니다. 경제가 침체국면을 보일 때 도피처로 이용되는데요. 달러 (=미국 국채)에 비해 금은 이자를 주지 않습니다. 따라서 (경기침체 저금리 상황이지만) 금리가 제한적으로 오를 때 달러에 대해 불리합니다. 경기 호황으로 인해 금리가 상승하면 더욱 금을 찾을 필요가 없지요.

2) 채굴의 제한 : 금도 석유처럼 얕은 층에서는 거의 다 채굴되어 소진됐습니다. 이제부터는 더 깊은 곳으로 가야 하는데 그 만큼 원가가 상승하고, 그 결과 많은 금 광산들이 문을 닫았습니다. 그렇게 공급이 제한되어 금 가격에 유리할 것으로 생각될 수 있습니다. 사실 그런 측면도 있습니다. 그러나 금을 비롯한 귀금속은 대부분 재활용됩니다. 그 동안 채굴되어 시중에 보관된 금의 양에 비해 매년 신규 채굴량은 1%에 불과합니다.

l  결정적인 요인 = ‘화폐가 일을 못할 때 금 가격 상승’ : 금은 인플레를 방어할 수 있는 실물자산으로 알려져 있습니다. 인플레, 즉 물가가 상승하면 화폐의 가치가 그 만큼 하락하므로 돈을 갖고 있는 대신 실물자산을 사야지요. 그렇다고 아무 자산이나 살 수 없으니 가장 안전한 금을 사는 것인데요. 만일 성장하는 자산이 있다면 거기에 투자하면 안될까요? 즉 금이 득세하는 시기는 경기침체와 인플레가 동시에 발생하는 (경기 사이클의 말미의) 스테그플레이션(Stagflation) 상황에서 자주 나타납니다. 1970년대 스테그플레이션 때도 금 값이 급등했었지요.

제도권 화폐에 대한 신뢰에 의심 : 2000년대 들어 인구구조가 노령화되어 인류는 인플레가 아니라 디플레를 걱정합니다. 그러나 금 가격은 요동을 칩니다. 정부가 경기부양을 위해 금리를 내리고, 시중에 자금을 풀었습니다. 그것도 중앙은행이 보유하고 있던 화폐만으로 시중의 국채를 매입한 것뿐 아니라 정부가 (경기부양을 위해 대거) 발행하는 국채를 중앙은행이 화폐를 신규로 발행하여 구입하는 과정에서 화폐 발행량이 급증했습니다. 그 결과 제도권 화폐에 대한 신뢰가 떨어지고, “화폐를 금으로 더 보증해야 하는 것 아닌가?”라는 우려와 함께 금 가격이 상승했습니다. 특히 중국이 패권에 도전하기 위해 위안화의 위상을 강화하는 과정에서 금을 더 살 것이라는 기대도 있었습니다.

리만사태 이후 가상화폐 태동 : 시중에 풀린 돈이 실물 경제로 투자되지 않고, 금융자산 가격거품을 만들었습니다. 실물분야에는 소비 위축으로 디플레를 걱정하지만 금융자산에는 엄청난 인플레가 만들어진 셈입니다. 2008년 그 거품이 깨졌지만 미국 정부는 그 후 더 큰 거품을 만들었습니다. 그 때부터 비트코인을 비롯한 가상화폐들이 등장했습니다. 제도권 화폐에 대한 불신이 생겼던 것이지요. 금 가격도 같은 맥락에서 상승했습니다.

돈이 갈 곳만 있다면… : 2011년부터 금 가격은 하락세로 반전됐습니다. 계속 화폐 발행량이 늘다 보니 화폐란 굳이 금으로 보증할 필요 없이 정부의 신뢰를 바탕으로 믿고 쓰는 ‘무이자 국채’ 정도로 여겨지기 시작됐던 것이지요. 나중에 밝혀졌지만 중국 정부도 외환보유고에 금의 비중을 (기대 만큼) 높이지 않았습니다. 그런데 더 중요한 것은 애플, 아마존을 비롯한 신기술 기업들이 두각을 나타냈습니다. 돈이 가서 일할 수 있는 (= 높은 수익률로 투자될 수 있는) 곳이 생긴 것입니다. 화폐가치 하락 (= 인플레)을 금보다 더 잘 방어할 수 있는 곳이 생겼다는 말씀입니다.

금보다는 가상화폐?

가상화폐도 부침은 있었지만 상승세를 보였습니다. 디지털 세계에서 민간 중심의 새로운 부가가치를 만들어 내는데 가상화폐가 쓰일 것으로 기대했기 때문입니다. 이 때부터 가상화폐가 금을 대체하지 않겠냐는 기대도 생겼습니다.

2018년이후 신성장과 가상세계에 대한 의심 = 금 값 반등 : 2008년 리만 사태 이후 정부가 돈을 풀었을 때 위기 국면만 진정되면 돈을 다시 거둬들일 것으로 (=tapering) 기대했습니다. 그런데 2015년 그럴 시늉만 하다가 ‘양적완화(QE)’가 유지되자 “도대체 화폐 발행의 끝은 어디인가?”라는 생각과 함께 제도권 화폐의 가치에 대한 의심이 다시 고개를 들었습니다.

또한 인공지능 및 사물인터넷을 중심으로 한 스마트한 디지털 경제가 기대만큼 빨리 올 수 없다는 사실도 인지하게 되었습니다. 신경제로 이동하는 속도를 높인다면 당장 기존경제에 치명타를 줄 수 있기 때문에 제도권이 생각보다 가상세계에 대한 규제를 푸는데 느릴 수 밖에 없었습니다. 즉 돈이 가서 일할 곳이 좁아지자 금 값이 다시 오른 것으로 판단됩니다.
 

디지털 화폐에 대한 (각 계의) 입장

l  디지털 화폐의 기본 개념은 ‘탈 금융기관’화 : 지금의 제도권 금융은 중앙은행과 금융기관을 통해 통제됩니다. 그러나 이런 좁은 통로를 따라 돈이 흐르면 금융이 원활하지 못하지요. 그래서 금융기관을 거치지 않고, 서로가 서로에게 자신의 신용과 책임을 바탕으로 돈을 주고 받는 형태를 ‘탈중앙 금융 (De Fi, Decentralized Finance)라고 하며, 여기서는 이런 개인간 거래의 안전성을 담보하기 위해 블록체인 기반의 디지털 화폐가 유용합니다.

-  새로운 부가가치 생성을 위해서는 디지털 화폐가 필수 : 미래의 금융은 금융기관이 대신 해 주는 것이 아니라 핀테크 플랫폼이 (big data를 바탕으로) 각 개인에게 맞춤형 정보를 신속하게 제공하면 금융관련 의사결정은 각자가 합니다. 금융기관이 볼 수 없었던 투자기회도 민간에서 (bottom up으로) 다양하게 제안됩니다. 그 만큼 돈이 일할 수 있는 기회가 많아집니다. 물론 투자 책임도 각자에게 귀속됩니다. 자산가격 하락으로 인해 부실이 발생하면 투자한 개인이 손실을 보고 끝납니다. 시장이 빠르게 정상화되지요. 지금처럼 부실 금융기관을 구제하느라 돈을 풀고, 자산가격 거품을 만드는 일도 없을 것입니다.

Level 1. 선진국 정부가 선호하는 도매 CBDC

화폐란 누구나 믿고 쓸 수 있는 신뢰성이 있어야 합니다. 그래서 금으로 그 가치를 보증하다가 각 나라의 신용을 담보로 화폐를 발행하는 쪽으로 바뀌었습니다. 달러의 가치가 강한 것도 미국의 힘을 믿고 쓰는 사람들이 많기 때문입니다. 세계 각 나라 외환보유고의 60%를 차지합니다.

디지털 화폐도 신용이 필요합니다. 그래서 각 나라 중앙은행이 국가 신용을 바탕으로 CBDC (Central Bank Digital Currency)를 발행합니다. 즉 제도권 화폐를 담보로 발행된 디지털 현금입니다.

l  문제는 금융기관의 붕괴 : 디지털 화폐의 기본 개념이 ‘탈 금융기관’화 (Disintermediation) 이라고 말씀드렸습니다. 지금 금융의 역할은 금융기관들이 하고, 이들을 중앙은행이 통제하며 조율하고 있는데 그 기능이 (핀테크 플랫폼 등) 민간에게 넘어가면 관리가 어려워집니다. 당장 금융기관들의 할 일이 없어지며 도산할 수 있습니다. 선진국들은 금융기관들로 구성된 금융 인프라가 발달해 있기 때문에 디지털 화폐의 도입에 더 큰 타격을 받을 수 있습니다.

- 디지털의 ‘거래 편의성’까지만 이용하자 : 지금의 금융거래는 신뢰성을 담보하기 위해 많은 번거로운 절차와 일손이 필요합니다. 돈이 국경을 넘을 때 더욱 그렇지요. 반면 (해킹이 어려운) 블록체인 기반의 디지털 코인을 사용하면 이런 번거로운 절차가 생략됩니다. 훨씬 빠르고, 편하고, 싸고, 안전하게 결제가 가능합니다. 선진국에서는 중앙은행이 발행한 디지털 코인(CBDC)을 발행하되 금융기관간 거래에 국한해서 사용하자고 주장합니다 (Wholesale CBDC)   

Level 2. 신흥국 정부가 추진하는 소매 CBDC

제도권 금융기관은 금융거래를 대신해 줍니다. 여러분이 은행에 예금을 맡기면 그 돈이 어디에 사용되는지 여러분은 모르고, 금융기관이 대신 투자합니다. ‘대신한다”는 의미는 “책임을 진다”는 의미입니다. 만일 투자가 실패하면 금융기관이 물어내야 하는 것이지요. 그래서 금융기관은 새로운 부가가치를 만들 수 있는 (초기) 스타트업(Start-Up)에 투자하기 어렵습니다. 벤쳐캐피탈과 같은 스타트업 투자기관도 있지만 역부족이지요. 그래서 민간에서 소액 결제나 (P to P 등) 개인간 자유로운 금융거래를 (해킹이 불가능해 안심하고 사용할 수 있는) 디지털 화폐를 통해 활성화시키자는 취지가 소매 CBDC입니다. 즉 디지털 화폐를 중앙은행이 담보하여 신뢰성을 주되 그 사용을 민간에서 자유롭게 허용하겠다는 내용입니다.

l  지하경제 양성화가 필요한 신흥국들 : 신흥국가들은 금융기관이 발달해 있지 않습니다. 즉 현금의 사용이 많은 편이지요. 그 만큼 숨길 수 있는 돈이 많다는 의미입니다. 디지털 화폐가 도입되면 모든 거래가 감시, 관리될 수 있습니다. 정부의 세금 수입원도 확대될 수 있고요. 또한 (아직 덜 성장했기 때문에) 선진국보다 사업 기회가 많습니다. 이를 살려줄 금융기관이 부족하기 때문에 민간 핀테크 플랫폼을 장려합니다.

- 비밀이 많은 사람들이 이걸 좋아할까? : 사람들은 숨기고 싶은 부분이 많은 존재입니다. 과연 자신의 (금융거래 관련) ‘일거수 일투족’이 낱낱이 드러날 때 얼마나 많은 사람들이 환영할까요?

Level 3. 민간 중심의 가상화폐

소매 CBDC라 하더라도 정부의 규제에서 완전히 자유롭지는 않습니다. 여전히 제도권 화폐입니다. 민간 가상화폐는 제도권에서 이탈을 시도합니다. 예를 들어 최근 유행하고 있는 Play To Earn 방식의 게임 (조금씩 입장료를 내고, 게임 성과에 따라 보상을 얻는 게임)의 경우 정부는 사행성을 우려하여 그 자체를 근절할 수 있습니다. 또는 (해도 되는지, 안되는지) 규정 자체가 없는 경우도 있습니다. 이 때 (구제를 피해) 자체적인 디지털 토큰을 발행해 생태계를 만들 수 있습니다. 문제가 있으면 정부가 그 뒤 시정을 요구하면 되지요. 일단 부가가치를 만드는 것이 먼저라는 이야기입니다.

돈의 경제의 혈액 : 인체 조직에 혈액이 공급되어야 자라는 것처럼 돈이 가는 곳에 경제가 성장할 수 있습니다. 규제 가운데도 negative regulatory system이 있지요. “너희 마음대로 해라, 단, 이것만은 빼고…)”라는 의미입니다. ‘선조치 후보고’외 비슷합니다. 민간 중심의 가상 화폐는 negative regulatory system이 좀 더 발전된 형태로 해석할 수 있습니다. 돈이 좀 더 자유롭게 이동하며 더 많은 부가가치를 만들 수 있도록 민간의 창의를 극대화하자는 움직임입니다. Negative regulatory system은 정부의 자신감의 표현입니다. 정부 입장에서 “나는 널 언제나 주시할 수 있고, 네가 하는 일이 문제가 생길 것 같으면 언제든 사전에 중단시킬 수 있다”는 의미입니다.

- 제도권이 아직 스마트하지 못해… : 민간 화폐가 유통될 때, 특히 그것이 제도권 화폐와 통용될 때 통화량 관리가 어렵습니다. 특히 (금융기관 등) 기존 시스템이 흔들리는데 따른 불안을 감당하기 어렵지요. 그래서 당장 도입되기에는 시기상조로 판단됩니다.

투자 : 금인가? 가상화폐인가?

제도권 정부의 고민은 인구가 고령화되고, 저축이 늘어 소비가 위축되는 것입니다. 저성장을 극복하고자 돈을 풀고, 금리를 낮출수록 정부의 빚은 늘어나고, 금융자산 가격 거품이 만성화되어 부의 불균형이 심화됩니다. 부자들은 남는 돈으로 더 큰 가격 거품을 만들지요. 이런 악순환을 계속 유지할 수 있을까요?
향후 (질병에 시달리는) 노인들, (소외된) 서민들을 비롯해 돌봐야 할 사람들이 급증할 것입니다. 세금이 더 필요하다는 이야기입니다.

결국 정부가 갈 길은 하나입니다. 더 많은 세금을 얻기 위해 부가가치를 만들 수 있는 길을 확대해야 하는 것이지요. 그래서 지금은 도매 CBDC 수준에 머물고 있지만 점차 소매 CBDC, 민간 디지털 화폐 쪽으로 이동할 것입니다. 속도가 관건입니다.

단기적으로는 금 가격이 모멘텀을 얻을 수 있어… : 다시 말씀드리지만 금은 장기투자 상품은 아닙니다. 그런데 당장은 제도권 정부가 디지털 화폐의 태동으로 인해 흔들리는 시스템을 안정시키기 위해 민간 디지털 화폐를 견제하는 단계입니다. 특히 민간 디지털 화폐의 신뢰성을 공격합니다. 최근 스테이블 코인인 Terra가 붕괴됐던 사례를 더 강조합니다. 도매 CBDC 체제 하에서 제도권 금융기관이 발행하는 스테이블 코인 (Stable Coin, 가치에 대한 담보물을 예치)도 금을 비롯한 귀금속을 담보로 신뢰의 차별성을 부각시킬 수 있습니다. 한편 여기에 대항하기 위해 민간 디지털 화폐 측도 금을 살 수도 있지요 

장기적으로 어떤 가상화폐에 관심을 가질까? : 민간 가상화폐로의 발전은 불가피합니다. 단, 그 동안 너무 성급한 기대를 가졌지요. 그럼에도 그 기대는 지속될 수 밖에 없고, 시간이 갈수록 구체화될 것입니다. 증시는 기대를 사고 파는 곳입니다. 즉 그 기대가 가격에 반영될 것입니다.

민간에 맞춤형 정보를 주는 글로벌 거대 핀테크 플랫폼들은 (고객들에게 one stop service를 제공할 수 있는) 그들만의 생태계를 만들고, 그들이 신뢰성을 담보하는 stable coin을 발행할 것입니다. 지금은 그들도 신규 서비스가 제도권의 허가를 얻어야 하므로 눈치를 보고 있지만 그 때가 되면 가장 편하고, 빠르고, 안전하게 거래할 수 있고, 절전이 가능하고, 다른 화폐와 호환이 좋은 신기술을 인수하여 디지털 화폐를 시작할 것입니다.

신기술로 계속 갈아타라 : 화폐의 가치는 사용자가 많아질수록 증가합니다. 사용자를 많이 모을 수 있는 신기술의 가치가 상승할 수 밖에 없다는 말씀입니다. 그런데 그 신기술을 더 새로운 혁신 기술에 의해 대체될 수 있습니다. 따라서 새로운 디지털 화폐 (블록체인) 기술을 공부하고, 혁신적인 기술로 계속 갈아 타야지요. 거대 플랫폼들이 디지털 화폐를 발행할 때 가장 신기술로 남아 있을 업체 말입니다. 공부가 어렵다면 ETF를 이용하는 것도 좋습니다. 즉 새롭게 탄생하는 가상화폐(블록체인) ETF로 계속 이동해 가는 것이지요

작성자: 김학주

약력
현 KDI 민간 경제자문단 자문위원
현 한동대학교 교수
전 우리자산운용 CIO
전 삼성증권 리서치센터장
전 한국거래소 상장심의위원
전 공무원연금 자산배분위원

2008 아시아머니 한국 최우수 애널리스트
2007 아시아머니 한국 최우수 애널리스트
2006 아시아머니 한국 최우수 애널리스트
2006 매경증권인상 금상 기업분석 부문

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