이 시국에 스테이블코인? 카르다노의 Djed는 뭐가 다를까?

[Xangle Originals]

작성자: Crypto_Gang

이 글에 앞서 스테이블코인에 대하여 잘 정리된 다음 글을 먼저 읽는 것을 추천한다.

<스테이블코인 총정리, 왕좌를 차지할 주인공은 누구인가?>

요약

• 카르다노는 디파이 생태계의 성장과 타겟 시장인 아프리카 진출을 위해서 스테이블코인이 필요한 상황
• 카르다노 네트워크 내 스테이블 코인인 Djed는 탈중앙화된 방식으로 리저브 공급자와 Djed 발행자 두 주체를 통해서 발행자의 자본 비효율성을 해결, 400~800%의 리저브를 통해 가격 안정성 확보하며 스테이블코인 트릴레마에 대한 새로운 해결책 제시
• 다만, Djed의 리저브 토큰인 $Shen의 유틸리티 문제로 인해 리저브 공급자의 자본 비효율성과 가격 안정성 측면에서 리스크도 존재
• 향후, $Shen 유틸리티 확보를 통해 카르다노 생태계 내에서 성공적인 스테이블코인이 될 수 있을 지 귀추가 주목됨

2022년 5월 4일 스테이블코인 Djed가 퍼블릭 테스트넷에 출시되었으며, 6월에는 메인넷에 출시를 목표로 하고 있다. 그렇다면 과연 Djed는 무엇일까? 또 Djed가 갖는 특징과 리스크 요인은 무엇이 있을까? 한번 Djed에 대해서 파헤쳐 보자.

카르다노 생태계에 스테이블코인이 필요한 이유

먼저 카르다노 생태계에서 왜 스테이블코인이 필요한가? 카르다노 생태계에서 스테이블코인이 필요한 이유는 크게 두 가지다. 첫째는 카르다노 생태계 내에서 디파이 활용을 위해서이며, 두 번째 이유는 카르다노의 타겟 시장인 아프리카에 가치가 안정적인 통화를 공급하기 위해서이다.

먼저, 디파이 활용성에 대해서 이야기를 해보자. 디파이에서는 자산의 변동성을 낮춰 안정적인 수익을 거두기 위해서 스테이블코인을 활용한다. 그러나 카르다노의 디파이는 2022년 초 선데이스왑을 필두로해서 이제 막 시작하는 단계이다. 따라서 아직 스테이블코인이 존재하지 않는다.

그래서 그동안 카르다노의 DEX에서는 대부분의 자산의 페어로 에이다를 활용해왔다. 그러나 에이다는 자체로 변동성이 큰 크립토 자산이다. 따라서 안정적인 디파이 생태계를 구성하기 위해서는 스테이블코인 기반의 생태계가 반드시 필요하다.

다음으로, 카르다노의 타겟 시장인 아프리카에는 왜 스테이블코인이 필요할까? 블록체인은 상대적으로 인프라 발전 수준이 낮거나 중앙화 주체에 대한 신뢰가 낮은 사회에서 적용효과가 높을 것이라고 기대할 수 있는 기술이다. 그래서 카르다노는 잠재력은 풍부하나 인프라 발전 수준이 낮고, 중앙화 주체에 대한 신뢰 역시도 매우 낮은 아프리카 시장을 타겟으로 2017년부터 꾸준히 노력하고 있다.

한편, 스테이블코인은 블록체인 적용 가능성의 주요 사례가 될 것이라고 손꼽힌다. 통화 가치가 불안정한 아프리카의 자국 통화가 아닌, 가치가 안정적이고 접근성이 높은 스테이블코인을 통해서 아프리카의 통화 문제가 해결될 수 있기 때문이다. 즉, 스테이블코인 개발은 카르다노가 아프리카라는 잠재력이 매우 높은 시장을 확보하는 데에도 도움이 될 것이다.

카르다노 생태계의 스테이블코인

스테이블코인은 크게 법정화폐 담보 스테이블코인과 가상자산 담보 스테이블코인, 알고리즘 스테이블코인, 이렇게 세 종류로 분류된다. 이 중 현재 카르다노 네트워크에서 사용되고 있는 스테이블코인은 무엇이 있을까? 카르다노 생태계의 스테이블코인 개발 상황은 어떠할까? 또한 카르다노에는 어떤 스테이블코인이 잘 맞는 것일까?

법정화폐 담보 스테이블코인

현재 카르다노 생태계 내에서는 법정화폐 담보 스테이블코인이 네이티브 토큰으로 존재하지 않는다. 다만 법정화폐 담보 스테이블코인은 브릿지 기술을 통해 사용되고 있다. 대표적으로, 테더의 USDT와 써클의 USDC는 카르다노의 EVM 호환 레이어 2 솔루션인 밀코메다를 통해서 madUSDT, madUSDC라는 이름으로 Wingriders와 같은 DEX에서 사용되고 있다.

그러나 카르다노 생태계에서 이러한 랩핑된 법정화폐 담보 스테이블코인이 가지는 단점은 명확하다. 먼저 현재 카르다노에서 USDT, USDC를 사용하려면 반드시 브릿지를 거쳐야 한다는 점이다. 브릿지는 체인 간의 자산 이동을 가능하게 한다는 점에서 유용하지만 단일지점 공격에 노출되기 쉽기 때문에 공격에 취약하다는 단점이 있다. 올해 초 솔라나 웜홀 해킹 사고와 로닌 브릿지 해킹 사고를 보더라도 현재 브릿지는 단일 실패 공격에 취약함을 알 수 있다.

또 다른 문제점으로는 법정화폐 담보 스테이블코인은 카르다노의 탈중앙화 이념에 정면으로 배치되는 중앙화 자산이라는 점이다. 물론 카르다노가 디파이 사용자의 니즈에 응해 추후 USDT와 USDC를 도입할 수도 있다. 그러나 카르다노가 스테이블코인이 아프리카 시장에서 사용되는 것을 목표로 한다면 중앙화 주체가 관리하는 자산을 믿어야한다는 리스크를 짊어지는 것은 큰 부담이 될 것이다.

가상자산 담보 스테이블코인

그렇다면 메이커다오의 DAI와 같은 가상자산 담보 스테이블코인은 어떠할까? 현재 카르다노에서 가상자산 담보 스테이블코인은 개발 중에 있다. 대표적인 프로젝트로는 Ardana가 있다. Ardana는 DEX DANASWAP 생태계에서 사용될 스테이블코인인 dUSD 출시를 준비 중이다. dUSD는 카르다노의 네이티브 토큰을 Ardana 볼트에 담보로 맡기고 발행할 수 있다. 현재 dUSD의 담보 비율은 공개되지 않았으나, 청산의 매커니즘이 있는 것으로 보아 메이커다오와 유사한 매커니즘으로 발행될 것으로 예상된다.

그러나 카르다노의 이러한 가상자산 담보 스테이블코인은 기존의 DAI가 가지는 문제점을 그대로 가져온다. dUSD의 담보비율은 메이커다오와 다를 수 있으나, 100% 이상의 초과 담보가 설정될 것은 분명하다. 그렇다면 기존 가상자산 담보 스테이블코인의 단점인 자본 비효율성이 존재하게 된다. 이러한 자본 비효율성은 일반적인 디파이 사용자에게는 문제가 되지 않을 수 있다. 그러나 카르다노가 아프리카에서 실사용을 목표로 하고 있는 경우, 이러한 자본 비효율성은 문제가 될 수 있다. 예를 들어, ADA 가격이 1$라고 가정했을 때, 100 ADA를 보유한 사람이 자본 비효율성을 감수하고 실제 결제를 위해 더 적은 달러 가치의 스테이블코인을 발행할 유인이 낮아지기 때문이다.

알고리즘 스테이블코인

그렇다면 카르다노에 남은 선택지는 알고리즘 스테이블코인이다. 그러나 루나 사태, 그리고 수많은 알고리즘 스테이블코인 사고 사례에서도 보듯이 알고리즘 스테이블코인은 가격 안정성 유지가 어렵다는 치명적인 약점이 존재한다. 카르다노 측에서는 이러한 알고리즘 스테이블코인의 문제에 대해서 이미 인지하고 있던 것으로 보인다. 카르다노는 COTI와의 협업을 통해 다양한 공격 가능성에 대한 방어를 수학적으로 검증한 Djed라는 스테이블코인을 만들었다.

카르다노의 새로운 알고리즘 스테이블코인, Djed

Djed란?

Djed는 IOG와 COTI가 개발한 카르다노 최초의 UTXO 기반 알고리즘 스테이블코인이다. Djed는 2022년 5월 4일 카르다노 테스트넷에서 출시되어 현재 민팅과 소각, 스트레스에 대한 테스트 등을 거치고 있다. 또한 Djed는 6월에 메인넷에 출시될 예정이다. Djed의 안정성 속성(Stability properties)은 8개의 증명 가능 정리(Provable Theorems)를 기반으로 한다.

Djed 증명 가능 정리

• 페깅 상한선에 대한 유지
• 페깅 하한선에 대한 유지
• 시장 폭락 시 고정 장치의 견고성
• 지급 불능 없음
• 뱅크런 없음
• 증가하는 리저브 코인 당 자산
• 리저브 방출 없음
• 희석 제한

증명 가능 정리는 알고리즘 스테이블코인의 위험성에 대해서 이를 수학적으로 테스트를 하고 검증한 것을 말한다. 위의 증명 가능 정리를 짧게 요약하면, 수학적이고 검증을 통해 Djed 가격의 디페깅, 시장 폭락, 지급 불능, 뱅크런 등의 사태가 이론적으로 불가능한 점을 증명한다.(증명 가능 정리의 자세한 내용은 Djed 백서 참고)

Djed 매커니즘

Djed를 살펴보면, 매커니즘은 다음과 같다. Djed는 과거 메이커다오의 검은 목요일(Black Thursday) 사태를 방지하고자 스테이블코인 사용자에 대한 개별 담보 개념을 없앴다. 대신, Djed의 가치는 에이다(ADA)가 담겨있는 리저브가 담보한다. Djed 사용자와 리저브 제공자, 두 종류의 참여자가 존재한다. Djed 사용자는 자신이 발행하고자 하는 Djed의 가치만큼의 에이다를 리저브에 제공하고 Djed를 발행한다. 리저브 제공자는 리저브에 에이다를 맡기고 해당 가치 만큼의 리저브 토큰인 $Shen을 발행한다. $Shen 보유자는 Djed 발행 및 소각 수수료를 얻는다. 리저브는 상환금액을 제외하고 일부 투자를 통해서 이익을 창출한다. $Shen 보유자는 리저브에서 스테이킹 등 안정적인 투자를 진행하여 얻는 이익을 나눠받는다. 다만, 이는 백서에서 언급한 내용일 뿐 구체적인 투자 주체와 수익 분배 과정 등에 대해서는 공개되지 않았다.

Djed의 리저브는 Djed 총 발행량의 400 ~ 800%를 유지한다. 만약 리저브의 가치가 400% 아래로 내려갈 경우, 스마트 컨트랙트에 따라 추가 Djed 발행이 정지되고 $Shen 소각 및 에이다 출금이 정지된다. 만약 리저브의 가치가 800%가 넘어가는 경우, 추가 $Shen에 대한 발행이 정지된다. 예를 들어 에이다의 가치가 $1라면, 100 Djed를 발행하기 위해서는 리저브에 최소 400 ADA가 있어야 한다. 즉, 리저브에 최소 300 ADA를 공급하는 리저브 공급자가 있어야 하며, Djed 발행자가 리저브에 100 ADA를 맡겨야 한다.

만약 Djed가 발행된 후 에이다의 가격이 상승한다면 어떻게 될까? 에이다의 가격이 $1에서 $1.2로 상승할 경우, Djed 발행자는 100 Djed를 소각할 때 100 달러만큼의 에이다만을 상환받는다. 즉, 83.33 ADA를 받는 것이다. 리저브 공급자는 $Shen을 소각할 때, 나머지 316.67 ADA를 얻는다. 에이다의 개수로 볼 때는 Djed 발행자의 에이다는 줄어들었으나 달러 가치로 볼 때는 여전히 100 달러를 가지고 있어 손해를 보지 않았다.

가격이 하락한 경우는? 에이다의 가격이 $1에서 $0.8로 하락할 경우에도 Djed 발행자는 똑같이 100달러 가치의 에이다를 상환받는다. 즉, 125 ADA를 받는 것이다. Djed 발행자 입장에서는 달러가치로 손해를 보지 않는 것이다. 그러나 리저브 공급자는 $Shen을 소각할 때 나머지 275 ADA를 받는다. 리저브 공급자는 에이다 개수와 달러가치에서 손해를 보지만, 리저브 투자 이익과 Djed 발행 및 소각 수수료가 이를 보충한다.

Djed는 두 가지 버전이 있다. Minimal Djed와 Extended Djed이다. Minimal Djed는 최대한 간단하고 직관적으로 설계해서 사용자들이 쉽게 매커니즘을 이해하고 사용할 수 있도록 설계되었다. 그러나 Djed 개발진은 백서에서 단순하고 직관적인 대신에 사소한 문제들이 존재한다고 밝혔다. Extended Djed는 Minimal Djed에 비해 조금 더 복잡한 설계가 들어가지만 Minimal Djed의 사소한 문제를 해결하는 모델이다. Extended Djed는 지속적인 가격 책정 모델과 동적 수수료를 활용해 리저브 비율을 최적화한다.

카르다노 측과 Djed 측은 스테이블코인 트릴레마(탈중앙화, 가격 안정성, 자본 비효율성)를 모두 해결하는 스테이블코인으로 홍보 중이다. Djed는 알고리즘을 통해 탈중앙화를 이루었으며, 디페깅 상태가 발생할 수 없도록 리저브가 존재하기 때문에 가격 안정성을 확보했고, 자본 비효율성은 리저브 중 일부를 투자 자금으로 활용함으로 해결한다고 주장한다. 특히, 2022년 5월 루나-UST 사태 이후, 카르다노 측에서는 Djed를 사용한다면 UST 사태와 같은 일이 절대 발생하지 않는다고 홍보하고 있다. 그러나, 과연 Djed에는 문제가 없다고 할 수 있을까?

Djed의 리스크

자본 효율성

그렇다면 Djed의 리스크는 무엇인가? 먼저 Djed 설계 자체에서 자본 효율성에 문제가 있을 수 있다. Djed는 Djed 발행자가 자신이 발행하고자 하는 Djed의 가치만큼을 리저브에 예치한다. 즉, 발행자의 자본이 투입된 100%만큼의 효율을 얻을 수 있다. 그러나, 자본 비효율성은 리저브 제공자에게서 발생할 수 있다. 리저브 제공자는 발행되는 Djed 가치의 최소 300 ~ 700%를 예치해야 한다. 이렇게 리저브에 맡기는 자본의 비효율성을 덜기 위해 Djed에서는 수수료를 $Shen 홀더들에게 지급할 예정이며, 스테이킹 등 안정적 투자로 리저브 제공자의 이익을 보전할 것이라고 했다.

그러나 카르다노에서는 현재 투자로 이익을 보전할만한 안정적인 디파이가 존재하지 않는다. 그렇다고 오프체인으로 환전을 해서 USDT, USDC 리저브와 같이 미국채 등 안정적인 투자자산을 선택할 수도 없는 노릇이다. 리저브는 스마트 컨트랙트에 의해 운영되기 때문에 오프체인 자산 활용이 쉽지 않다. 리저브의 에이다를 스테이킹한다고 해도 현재 스테이킹을 통해 얻을 수 있는 에이다의 연간 APY는 약 5% 수준이다. 거기에 에이다의 가치가 고정되어 있지 않기 때문에 가격 하락의 가능성도 상존하고 있다. 따라서 $Shen 보유자의 자본은 비효율성에 노출될 위험이 존재한다.

가격 안정성

가격 안정성 문제는 어떠할까? 아직 테스트넷에서 스트레스 테스트만을 거치고 있기 때문에 과연 메인넷 출시 후 수십억, 수백억 달러가 발행될 때에도 안정적으로 운영될 수 있을 지에 대해서는 아직 미지수이다. 다만 가격 안정성에 대한 우려는 리저브가 400 ~ 800%가 유지되기 때문에 어느 정도 해소되는 것으로 보인다. 또한 증명 가능 정리 3번에서는 시장의 대폭락이 오더라도 리저브가 400% 이상 존재한다면 에이다 가격이 75% 이상 폭락하더라도 페깅이 견고하게 유지된다고 말하고 있다.

그러나 리저브 가치가 400% 이하로 떨어질 경우에는 어떠할까? 이러한 사례는 Djed의 실험작인 Ergo의 SigmaUSD(SigUSD)에서 확인할 수 있다. SigUSD는 카르다노 측의 Emurgo와 IOG가 Ergo 재단과 함께 Ergo 체인에 만든 스테이블코인이다.

실험작인 SigUSD는 2022년부터 리저브 고갈 문제를 겪고 있다. SigUSD는 현재 리저브 비율은 343%이다. 또한 2022년 리저브 비율 차트를 보더라도 대부분의 기간 리저브 비율이 400% 이하를 기록하고 있는 것을 알 수 있다. 이렇게 400% 이하로 리저브 가치가 내려갈 경우, SigUSD의 추가 발행은 정지되기 때문에 SigUSD 가격 변동에는 큰 영향을 미치지 않는다. 그러나 SigRSV(SigUSD의 리저브 토큰) 홀더의 입장은 매우 난처하다. 가지고 있는 SigRSV를 다시 ERG로 바꿀 수 없기 때문이다. 이러한 사태는 SigRSV 홀더들이 SigRSV를 보유할 유인이 낮기 때문에 발생한 것으로 보인다.

Djed에서도 SigUSD와 같은 상황이 반복되지 말란 법은 없다. 이러한 리저브 고갈의 문제를 해결하기 위해서는 반드시 Shen의 유틸리티를 창출해내야 하지만 아직 이렇다할 유틸리티가 발표되고 있지 않고 있다.

거시적 환경 리스크

2022년 5월 루나-UST 사태로 인해 스테이블코인 시장은 격변을 맞이하고 있다. 미국 정부에서는 발빠르게 스테이블코인에 대한 규제를 마련할 것이라 발표했으며, 한국에서는 루나-UST 사태로 인해 크립토 시장에 감독 강화에 대한 목소리가 커지고 있다. 이러한 상황에서 미국 정부가 알고리즘 스테이블코인을 아예 법적으로 규제하는 것이 아니냐는 이야기도 나오고 있다. 이러한 거시적 환경 속에서 이번 6월에 출시될 Djed도 규제 하에 있는 것이 아니냐는 불안감은 지우기 어려운 실정이다.

그럼에도 가능성은 분명한 Djed

위에 리스크 요인들을 길게 정리했으나 Djed에게는 장점이 분명히 존재한다. Djed는 멀티코인 캐피털에서 정의한 스테이블코인 트릴레마 새로운 해법을 제시하고 있다. Djed는 탈중앙화된 방식으로 400~800%의 리저브 운영을 통해서 가격 안정성을 어느 정도 확보했으며 Djed 발행자의 자본 효율성을 확보했다.

또한 카르다노라는 거대한 체인에서 발행되는 스테이블코인이기 때문에 SigUSD와 같이 활용도가 낮아 리저브가 줄어드는 일은 빈번하지 않을 것으로 기대된다. 카르다노는 스테이블코인 없이도 이미 시가총액 $81.5m인 Ergo에 비해 약 267배나 큰 $21B의 시가총액을 기록하고 있으며, 매우 탄탄한 커뮤니티를 보유하고 있기 때문이다. 또한 미국 정부의 규제는 어느정도 예견된 상황이며, 카르다노의 아프리카 진출에는 크게 영향을 미치지 않을 수도 있다.

다만 위에서도 말했듯 문제는 리저브 코인인 $Shen에 있다. 그러나 만약 300~700%의 리저브에 발행될 $Shen이 유틸리티가 부족하다면 혹은 $Shen 홀더에게 돌아갈 이익을 창출해내지 못한다면 $Shen 홀더들의 자본 비효율성 문제가 심화되고 $Shen을 보유할 유인이 없어지게 되어 리저브 고갈 문제가 대두될 수 있다. 그렇게 된다면, Djed는 카르다노에서 잊혀질 또 하나의 프로젝트가 될 수도 있을 것이다. 따라서 개발사인 COTI에서는 향후 6월 메인넷 출시까지 $Shen의 유틸리티 창출을 통해서 자본 효율성과 가격 안정성을 잡을지 귀추가 주목되는 바이다.

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