[Xangle Digest]

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목차

글로벌 규제 불확실성의 해소
블록체인 산업 성장의 근거
자산 포트폴리오 편입의 혜택
블록체인 기술의 가치 제안

2023년은 국내 가상자산 산업이 10년이 되는 해이자(한국 최초 가상자산 거래소 코빗 설립일 기준) 업권법이 제정된 원년이다. 이를 기념하여 매일경제신문과 Mblock은 지나온 10년을 돌아보고 가상자산 산업 발전을 위한 해법을 모색하고자 '제1회 MK가상자산 컨퍼런스'를 2023년 8월 23일 개최하였다. ‘국내 가상자산업 10년 및 업권법 원년, 진단과 대안'을 주제로 4시간 가까이 진행되었으며 늦여름 장마비에도 불구하고 200여 명의 참석자들이 행사의 마지막까지 자리를 함께 하였다. 

본 행사에는 업계 관계자, 감독 당국, 학계 등 각 분야 전문가들이 참석하여 가상자산 제도권화 관련 다양한 주제에 대해 수준 높은 논의를 진행하였다(Figure 2). 웹3 산업의 깊은 이해와 국내 제도권화의 현실을 균형있게 다루면서 현실감 있는 논의가 진행됐는데 이는 기존 여느 행사에서는 접할 수 없는 값진 내용이었다. 당사는 이를 될 수 있는 한 많은 분들과 공유하고자 주요 행사 내용을 정리한 리포트를 시리즈로 발간하고자 한다. 

첫 번째 시리즈에서는 김용범 해시드 오픈리서치 대표(전 기획재정부 차관, 전 금융위원회 부위원장)가 전달한 1시간 가량의 기조연설의 주요 포인트를 요약하고 이에 대한 당사의 의견을 공유한다. 기조연설 제목은 ‘블록체인 산업이 걸어온 10년, 앞으로 나아갈 10년'이며 가상자산 산업의 제도권화 과정에서 반드시 짚고 넘어가야할 이슈를 폭넓게 다루고 있다. 본 리포트는 그 중에서도 글로벌 규제 불확실성의 해소, 블록체인 산업 성장의 근거, 자산운용 관점에서 가상자산 포트폴리오 편입의 혜택, 블록체인 기술의 가치제안의 네 가지 포인트를 중점적으로 살펴보고자 한다. 

 _{*1 본 행사 강연의 발표자료는 코빗 리서치 홈페이지에 전문 공개되어있다.}

글로벌 규제 불확실성의 해소

기조연설의 첫 번째 섹션 ‘블록체인 산업 지난 10년 회고'에서는 각 주요 관할권에서 기존의 규제 불확실성이 점차 해소되고 있음을 언급하였다. 구체적으로는 가상자산 산업 최초의 업권법이라고 할 수 있는 유럽연합(EU)의 MiCA(Markets in Crypto Assets), 미국 사법부의 리플 소송 약식 판결, 그리고 국내 ‘가상자산 이용자 보호 등에 관한 법률’의 국회 본회의 통과를 언급하고 있다.  

앞서가는 유럽, 뒤쫓는 미국, 단계적인 한국

유럽연합은 2019년부터 가상자산 산업 규제의 필요성에 공감하고 가상자산 산업의 속성을 고려한 맞춤형 규율제도를 준비해 왔다. 기본 틀은 전통 금융산업을 규제하는 기존 법률체계인 MiFID(Markets in Financial Instruments Directives)를 참고하되 가상자산 산업의 특성을 반영한 포괄적인 가상자산 업권법(기본법)이 제정되어 올해 6월 29일 발효되었다. MiCA는 그 적용 대상 자산을 정의하였고 기존 MiFID가 적용되는 자산과 다르다는 것을 명확히 했다. 또한 가상자산 발행자 및 거래소들이 준수해야 할 규율을 열거하여 가상자산 일반 투자자들이 법적 보호를 받을 수 있는 법적 근거를 마련하였다. 

미국은 가상자산 산업이 정쟁의 대상이 되면서 가상자산 관련 입법 과정 진행 속도가 더딘 편이지만 최근 공화당을 중심으로 가상자산의 법적 분류를 명확히 하기 위한 다수의 법안이 발의되어 논의 중이다. 다행인 것은 최근 사법부가 현재 진행 중인 가상자산 관련 소송에 대한 판결을 내놓으며 가상자산의 법적 지위가 서서히 자리를 잡아가고 있다는 점이다. 특히 올해 7월 13일 뉴욕 남부지방법원이 리플 소송에 대해 내린 판결은 증권성 여부는 판매행위에 대한 판단이며 가상자산 자체에 대한 평가가 아니라는 점을 확인시켜 주었다.    

국내에서는 올해 6월 30일 ‘가상자산 이용자 보호 등에 관한 법률'이 국회 본회의를 통과하였다. 장시간 소요되는 포괄적인 업권법 발의를 기다리기보다 가장 시급한 가상자산 이용자 보호에 관한 최소한의 규제 체계를 우선 마련하고 이후 점진적으로 보완해 나간다는 ‘단계적 규율 방침'에 대한 여야간 합의의 결과였다. ‘가상자산 업권법 1단계’로도 불리며 자본시장법 내 불공정거래행위 개념을 차용하여 투자자 보호의 법적 근거를 마련하였다. 거래소 외 가상자산 사업자들이 이용자 예치금을 고유자산과 분리하여 공신력있는 기관에 신탁할 의무 등을 명시하고 있다. 

특정 가상자산의 증권성 판단 기준은 무의미

기조연설에서 한국을 포함한 글로벌 트렌드에 관한 매우 중요한 인사이트가 언급되었다. “결국 현재까지 이슈가 되어왔던 특정 가상자산의 증권성 판단 기준은 무의미해지고 MiCA등을 [benchmarking]한 새로운 법안을 통해 블록체인 산업이 규제될 가능성이 높으며 이를 통해 규제 불확실성 해소”를 기대할 수 있다는 것이 바로 그것이다. 

당사는 이 부분이 특히 중요하다고 믿는다. 기조연설에서 언급한 최근 유럽, 미국, 한국의 가상자산 입법 과정을 고려하면 현재의 가상자산의 증권성 논란은 매우 소모적이다. 가상자산의 증권성을 논하는 이유는 특정 정치 세력을 탄압하거나 특정 행정 기관의 권한을 확장하기 위함이 아니다. 투자자 보호라는 공익을 위해서이다. 가상자산이 증권이라면 증권에 최적화되어 있는 증권법을 적용하는 것이 효과적인 투자자 보호일 것이다. 증권이 아니라면 가상자산의 특성에 맞는 투자자 보호 방법이 필요하다. 증권과 본질이 다른 자산을 일부 비슷해 보이는 부분이 있다고 하여 기계적으로 기존의 낡은 증권법의 틀에 억지로 끼워맞추는 것이 아니라 그 본질과 속성을 잘 이해하고 그에 맞는 규제를 새로 만들어야 한다. 투자자의 피해를 줄이고 규제 공백을 이용한 정치적 월권행위를 줄이기 위해서라도 입법 과정은 조속하게 진행되어야 할 것이다.         

블록체인 산업 성장의 근거

한국 매체를 통해 그려지는 가상자산 산업의 모습은 부정적이다. 사용 사례는 만들어내지 못한 채 투기와 사기만 난무하는 것처럼 보인다. 하지만 이는 매우 편협한 시각이다. 사건 사고를 상쇄하고도 남을 만큼의 성장과 발전이 진행되고 있지만 ‘뉴스의 시장성'을 우선시하는 대중매체가 다루지 않을 뿐이다. 기조연설 두번째 섹션 ‘블록체인 산업은 지금도 성장·확장 중’은 이에 대한 근거를 제시하였다. 

블록체인 수요와 공급

블록체인은 인터넷과 궤도를 같이 하는 기술이다. 인터넷과 블록체인은 모두 중개인 없이 무언가를 전달하는 주인없는 분산된 탈중앙화 네트워크이다. 차이점은 인터넷은 그 무언가가 정보이며 블록체인은 가치라는 점이다. 따라서 과거 30년간 인터넷 수요 증가 추이는 블록체인 수요 증가 추이를 가늠하는데 좋은 지표가 될 수 있다. 

기조연설은 인터넷이 90년대 대중화 시작 이후 기하급수적으로 사용자가 증가하여 약 10년 후인 2005년에 10억명을 돌파했음을 보여주었다. 현재 블록체인은 온체인 트랜잭션 주소 기준으로 보면 사용자가 1억 명을 상회하는 것으로 추정된다(Figure 4). 현재 블록체인의 최대 사용사례인 정치 중립적인 가치 저장 수단(BTC), 스테이블코인(USDT, USDC), 디파이(DEX)에 대한 전 세계 수요를 반영한 수치라고 할 수 있다.     

블록체인 효용의 공급은 개발자들의 기여 활동으로 결정된다. 기조연설은 이에 대한 명확한 우상향 트렌드를 보여주었다. 블록체인 생태계는 오픈소스를 통해 발전해왔으며 이는 오픈소스 플랫폼인 Github 내 지표를 통해 알 수 있다. 신규 개발자 유입과 블록체인 개발 라이브러리 다운로드 수 모두 2016년 이후 연간 40% 이상의 증가율을 보이고 있다. 근간 기술 연구도 증가하는 추세이다. 암호학, 데이터베이스 등 기술적인 논의는 물론 토크노믹스, 규제 등 경제학, 사회학 관점의 논문 수도 함께 증가하고 있다. 이를 기반으로 기존에 존재하던 기술 도입의 장애물들을 하나씩 해결하고 있다(Figure 5, 6).  

오픈소스와 금융 규제

이러한 지표에도 불구하고 왜 대다수가 블록체인 쓰임새나 잠재력에 대해 공감하기 어려워할까? 업계 내에서는 자산 가격의 변동성이나 사용자 친화적인 UX/UI의 부재 등을 흔히 언급한다. 한국에서는 여기에 국내 고유의 두 가지 어려움이 추가된다고 당사는 평가한다. 

첫째, 낮은 오픈소스 개발 참여도이다. 오픈소스란 어떤 소프트웨어 프로그램을 개발하는 과정에 필요한 소스 코드나 설계도를 누구나 접근해서 열람하고 기여할 수있도록 공개하는 것을 말하고 소스가 공개된 소프트웨어를 '오픈소스 소프트웨어'라고 한다. 컴퓨터월드의 한 기고문은 “한국은 IT 강국임에도 불구하고 오픈소스를 전문적으로 개발하거나 제공하는 기업이 손에 꼽을 정도로 적다...한마디로 불모지”라고 표현했다*. 이에 대해서는 2023년 5월 12일 코빗 리서치 ‘블록체인의 근간, 커뮤니티에 대한 고찰'에서 상세히 다루었다. 전세계 우수한 개발자들이 끊임없이 유입되고 있는 트렌드에 국내 개발자들이 합류하지 않고 있다면 블록체인 발전 과정은 국내에서는 피부에 와닿지 않는다.  

둘째, 자유로운 자본 흐름을 막는 금융업 내 각종 규제다. 자유로운 자본 흐름의 중요성을 인지하고 이러한 원칙에 기반한 경제 체제를 구축한 관할권일수록 중개인 없는 가치 전달 네트워크의 가치에 대한 공감대를 사회 지도층으로부터 이끌어내기 용이하다. 

뉴욕, 런던, 홍콩, 싱가포르, 두바이와 같은 금융 허브들이 좋은 예이다. 이와는 대조적으로 아직까지도 자본거래에 대해서는 각종 제한이나 신고 의무를 부과하는(외국환거래법 제 18조) 국내 규제당국 입장에서는 국경없는 자산의 이동과 금융 서비스를 구현하는 블록체인을 현재 규율 체계하에서 받아들이기를 꺼릴 수 밖에 없다. OECD 국가이자 경제규모 10위인 대한민국이 과거의 낡은 금융 규제를 현실에 맞게 재정비한다면 국내 블록체인 산업의 확장은 물론, 경제활동 전반에 걸친 효율성 개선과 이를 통한 경제 성장에 큰 도움이 될 것이다. 

_{* ​​2022년 1월 31일, 컴퓨터월드, ’진정한 오픈소스 소프트웨어의 가치’}

자산 포트폴리오 편입의 혜택

전통 금융이 가상자산을 수용하는 방식은 전통 금융 자산의 결제 제반시설로서의 블록체인 기술의 수용과(예: 토큰증권) 투자자산으로서의 가상자산의 수용 두가지이다. 기조연설 세번째 섹션 ‘블록체인과 금융'에서 이를 다루고 있으며 본 리포트는 특히 최근 현물 ETF 승인에 대한 기대감을 고려하여 투자자산으로서의 수용에 대해 논한다. 

리스크 Down, 수익률 Up

금융권 인사의 가상자산 산업 진출이 한국보다 수 년 앞선 미국에서는 일찍부터 비트코인의 투자 포트폴리오 편입이 가져오는 혜택을 알리는 분석자료가 출간되어 왔다. 법인의 가상자산 소유가 자유로운 미국에서는 실제로 이러한 혜택을 누리려는 제도권 또는 기관투자자 자금들이 다양한 경로를 통해 비트코인 시장에 유입되어 왔다. 헤지펀드, 대학기금, 자산운용사, 보험사, 퇴직연금, 상장법인의 잉여 현금 등이 비트코인 현물 시장, 사모펀드, 혹은 GBTC와 같은 주식형 트러스트 상품을 통해 비트코인 익스포저를 확보하고 있다. 

기조연설은 해시드 오픈리서치의 자체적인 Back-Testing 데이터를 통해 이를 재증명하였다. 2016년 1월부터 2023년 3월까지 전통적인 투자 투자포트폴리오(50% 주식, 50% 채권)와 여기에 비트코인을 1~5% 편입한 포트폴리오 성과를 비교한 결과, 후자가 전자 대비 월등히 좋은 성과를 보여주었다. 여기서 좋은 성과란 단순히 수익률뿐만 아니라 샤프비율(위험조정 수익률)도 포함한다. 비트코인 배분 비율이 높을수록 수치 개선 폭도 높게 나타났다(Figure 7).   

연금 수익률 개선이 시급한 한국 

당사는 기조연설의 분석 결과에 동의한다. 코빗 리서치 또한 2022년 2월 25일 리포트 ‘기관투자자를 위한 가상자산 배분 전략’에서 유사한 결론을 내린 바 있다. 해당 리포트는 Mean-Variance Optimization 모델을 사용하여 투자자의 위험 성향에 따라 자산 포트폴리오 내 비트코인 적정 배분률을 5~22% 범위로 제시하였다(Figure 8). 

중요한 것은 위험 성향과 상관없이 모든 투자자들이 비트코인 편입으로 누릴 수 있는 혜택이 존재한다는 것이다. 흔히 대중들은 비트코인은 가격 변동성이나 투기성 때문에 ‘보수적’인 운용자금에는 적합하지 않다고 생각하지만 이는 잘못된 인식이다. 적절한 배분 비율을 유지함으로 인해 자산 포트폴리오의 리스크를 늘리지 않으면서 기대 수익률을 개선할 수 있다(혹은 기대 수익률을 희생하지 않고 리스크를 줄일 수 있다). 이러한 내용을 담은 논문으로(‘현대 포트폴리오 이론') 1990년 노벨 경제학상을 수상한 해리 마코비츠는 이를 두고 “Diversification is the only free lunch(자산 다각화만이 유일하게 리스크없이 수익률을 올리는 방법)”라고 표현하였다. 다르게 말하면 위험 조정 수익률을 개선하는 선관주의의무(Fiduciary Duty)에 충실한 자산운용사라면  비트코인과 같은 상관관계가 낮은 자산을 편입하는 것은 타협할 수 없는 의무사항인 것이다. 

미국과 같은 자산운용업 선진국에서는 이미 잘 알려진 내용이기 때문에 제도권 자금 친화적인 비트코인 현물 ETF가 상장될 경우 유의미한 규모의 제도권 자금이 비트코인 시장으로 유입될 것을 대부분 의심치 않는다. 나아가 조금만 시야를 넓히면 이것이 한국 사회에 시사하는 바가 크다. 저출산과 인구 고령화로 인한 노인 복지 문제는 대한민국 공동체가 피해 갈 수 없는 문제이다. 만일 투자 포트폴리오 자산 다각화를 통해 연금 수익률을 개선할 수 있다면 문제 해결에 필요한 비용을 크게 줄일 수 있다.    

블록체인 기술의 가치 제안

각종 사건 사고에도 불구하고 블록체인 기술의 잠재력에 공감하는 사람들은 꾸준히 증가하고 있다. 최근에는 블랙록 CEO 래리 핑크와 같은 금융권 거물들까지도 가상자산 관련 사업 확장에 박차를 가하고 있다. 블록체인 기술의 잠재력은 여러 가지 방법으로 설명할 수 있을 것이다. 기조연설은 마지막 섹션 ‘블록체인의 기본가치'에서 그 중에서도 가장 근본적이라고 할 수 있는 인문학적·사회학적 관점의 설명을  제공하였다.  

블록체인 등장의 문명사적 의의

인류는 협업을 통해 발전해 왔고 협업 방식은 시대적 상황과 기술의 발달에 영향을 받으며 변천해왔다. 기조연설은 인터넷과 암호화 기술에 기반하여 2009년 사토시 나카모토가 제시한 분산원장 기술에 의해 “참여에 경계가 없고 투명한 거래 및 네트워크 운영이 가능한 개방형 거버넌스”가 비트코인 네트워크라는 이름으로 처음 실현되었고 이에 영감을 받은 다양한 네트워크가 출시되어 왔다고 말한다. “블록체인이 불러온 탈중앙화 원리와 해법은 기업, 자본주의의 작동방식은 물론 전통적인 돈의 정의까지 변화시킬 전망”이며 이는 지금까지의 인류의 협업 방식에 대한 “유의미한 도전”이라고 표현하였다. 

기조연설은 나아가 탈중앙화 네트워크에 기반한 공동체(웹3)와 중앙화된 공동체(웹2)의 지향점의 차이를 언급하였다. 웹3 공동체가 제공하는 효용의 소비자는 곧 공동체의 실소유자이다. 생산자와 소비자의 인센티브가 일치하는 조합과 유사한 구조이다. 반면 웹2 공동체가 제공하는 효용의 소비자는 생산자와 구분되기 때문에 인센티브가 일치하지 않는다. 이러한 차이에서 기인하는 두 조직의 상반된 편향을 기조연설 슬라이드가 잘 요약하고 있다(Figure 9).   

제로섬·독점 편향의 웹2, 공유 편향의 웹3

웹2의 기본 가정은 제로섬 게임이라고 할 수 있다. 중앙화 단체가 효용을 제공하고 그 결과 중앙화 단체의 경제가치가 상승하면 그 혜택은 소비자가 아닌 중앙화 단체의 주주의 몫이다. 이런 구조의 인센티브 체계 하에서는 공유보다는 독점에 대한 편항이 강해진다. Figure 9 오른쪽 테이블 웹2 컬럼하의 “The more I share, the less I have”, “Hoards from others”, “Keeps knowledge to oneself”, “Competition takes my things away”, “Centralized - command & power”등이 이를 잘 표현한다. 

반면 생산자가 곧 소비자인 웹3 체계하에서는 나의 소비 활동 및 공동체 성장의 경제적 가치가 네트워크 효과를 통해 공동체 고유의 가상자산에 캡쳐되는 구조이다. 가상자산 보유자가 공동체 성장의 경제 가치 창출에 참여하는 인센티브 구조하에서는 공유에 대한 편항이 강해진다. Figure 9 오른쪽 테이블 웹3 컬럼하의 “The more we collaborate, the more we have”, “Generous with others”, “Share knowledge”, “DAOs - power of people”등이 이를 표현한다. 이러한 지향점의 차이는 국가라는 공동체의 사회 구조에 비유할 수 있다. 

국가 전체가 번창하는 체제는 소수 지도층이 지식이나 경제적 리소스를 독점하고 대중들을 착취하는 봉건적 시스템이 아닌, 지식과 경제 참여권을 국민 모두와 공유하는 열린 시스템이라는 점을 상기할 필요가 있다.    

웹3가 웹2보다 무조건 좋다는 것이 아니다. 단지 지금까지 웹2 솔루션의 한계로 인한 문제점들이 존재해왔음을 인정하고 이에 대한 대안으로 웹3와 같은 신기술에 기반한 새로운 조직 형태가 제공하는 솔루션을 열린 마음으로 고려해 볼 수 있을 것이다. 당사는 2023년 5월 12일 코빗 리서치 ‘블록체인의 근간, 커뮤니티에 대한 고찰’에서  “블록체인 기술은 특정 외부 기관에 의존하지 않고 자체적으로 설계한 인센티브 시스템과 규약(프로토콜)을 통해 조직을 형성하여, 새로운 형태의 무리(조직, 커뮤니티)을 가능하게”하며 “조합, 공공재, 네트워크의 특징을 고루 갖추고 있는 하이브리드 조직으로 볼 수 있다”고 하였다(Figure 10). 이러한 조직의 특성이 명백하게 유용한 경우일 수록 웹3 솔루션의 잠재력에 주목해야 할 것이다.         

-> 'MK 컨퍼런스 시리즈 1:  가상자산 산업, 과거와 미래' 원문 보러가기